Το κύκνειο άσμα του Ντράγκι – Επιστροφή στην ποσοτική χαλάρωση

Η νομισματική πολιτική σήμερα αναγκάζεται να χρησιμοποιεί μη συμβατικές πολιτικές  για να πετύχει την αποστολή της και το κάνει αυτό για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα και με μεγαλύτερη ένταση. Αυτό ενισχύει τον κίνδυνο για παρενέργειες, δήλωσε ο απερχόμενος πρόεδρος της ΕΚΤ (Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα) Μάριο Ντράγκι. Αυτό που δεν είπε καθαρά, είναι πως η αποστολή της ΕΚΤ δεν περιλαμβάνει την προώθηση της ανάπτυξης, όπως ισχύει για την κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ, γεγονός που αποτελεί ένα από τα βασικά προβλήματα της «ατελούς» νομισματικής ένωσης, καθώς η κρίση παραμένει στην Ευρωζώνη.

Λίγες μέρες νωρίτερα, η παραίτηση της Lauterslager, μέλους του Διοικητικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, δημοσιοποίησε με ηχηρό τρόπο τις διαφορές που υπήρξαν στο εσωτερικό της Τράπεζας σχετικά με την πρόσφατη απόφαση επαναφοράς της ποσοτικής χαλάρωσης, η οποία είχε τερματιστεί την πρωτοχρονιά. Η απόφαση ελήφθη ένα μήνα πριν αναλάβει η Κριστίν Λαγκάρντ και μεγάλος αριθμός τραπεζιτών στάθηκε απέναντι.

Κάτι ανάλογο έχουμε και στην άλλη πλευρά του Ατλαντικού, με την διαφορά Τραμπ-Πάουελ (πρόεδρος της αμερικανικής κεντρικής τράπεζας FED), γεγονός που αποκαλύπτει, πόσο αμφιλεγόμενα έχουν πια καταστεί τα όπλα της νομισματικής πολιτικής. Τα επιτόκια δανεισμού είναι τόσο χαμηλά στην Ευρωζώνη, που περαιτέρω μειώσεις δεν μπορούν να ενισχύσουν την κατανάλωση ή τις επενδύσεις.

Ωστόσο, κάθε τράπεζα διαδραματίζει ζωτικό ρόλο με την παροχή ρευστότητας, μειώνοντας το ενδεχόμενο προβλημάτων στην κεφαλαιαγορά. Για να καταλάβουμε το γιατί, ας θυμηθούμε ότι για κάθε ευρώ που μπαίνει σε μια τράπεζα, ένα ορισμένο ποσό (περί το 10%) μεταφέρεται σε έναν αποθεματικό λογαριασμό που επιβλέπεται από την τράπεζα. Τα υπόλοιπα είτε γίνονται δάνεια είτε χρησιμοποιούνται για την αγορά χρεογράφων.

Ο ρόλος των χαμηλών επιτοκίων

Το τραπεζικό σύστημα, όμως, βασίζεται στην εκμετάλλευση των επιτοκίων και λειτουργεί ομαλά όταν τα τελευταία έχουν θετικό πρόσημο. Τα δάνεια χορηγούνται και τα χρεόγραφα αγοράζονται, επειδή δημιουργούν εισόδημα για την τράπεζα. Σε ένα περιβάλλον αρνητικών επιτοκίων, όμως, η τράπεζα έχει κόστος. Δηλαδή, πληρώνει αντί να κερδίζει από την κατοχή δανείων και τίτλων. Με άλλα λόγια, οι τράπεζες, με την πολιτική Ντράγκι, τιμωρούνται για την παροχή πίστης (δανείων).

Η μείωση των επιτοκίων από την άλλη πλευρά, έχει φέρει τα δημόσια οικονομικά της Ευρωζώνης σε πολύ καλύτερη θέση, μειώνοντας το κόστος δανεισμού. Επιτρέπει στις κυβερνήσεις να αναχρηματοδοτούν φθηνά παλαιότερο χρέος, αποδεσμεύοντας κεφάλαια. Το χαμηλό κόστος δανεισμού και η μείωση των υποχρεώσεων εξυπηρέτησης του χρέους από την 12η Σεπτεμβρίου 2019, υπολογίζεται πως θα φέρει εξοικονόμηση 140 δισ. ευρώ έως το τέλος του 2021.

Αυτό ενισχύει το επιχείρημα όσων υποστηρίζουν ότι η Ευρωζώνη πρέπει να χαλαρώσει την λιτότητα για να βγει από τη δύσκολη οικονομική της κατάσταση με δημόσιες επενδύσεις. Με τη Γερμανία να είναι κοντά στην ύφεση και τη νομισματική πολιτική της ΕΚΤ να εξαντλείται, πολλοί τώρα θεωρούν τις κρατικές δαπάνες σαν το “κλειδί” για την ενίσχυση της ανάπτυξης. Ωστόσο, κάτι τέτοιο κλονίζει τους δημοσιονομικούς κανόνες που έχουν επιβληθεί στην Ευρωζώνη.

Η στροφή 180 μοιρών του Ντράγκι

Επομένως, όπως ήταν αναμενόμενο, δεν ήταν λίγοι οι κεντρικοί τραπεζίτες που άφησαν να διαρρεύσουν οι αντιρρήσεις τους στο να κινηθεί η ΕΚΤ πριν από τη Fed. Αυτό που προβλήθηκε είναι το ενδεχόμενο μιας συναλλαγματικής αντιπαράθεσης του ευρώ με το δολάριο, που θα μπορούσε να οδηγήσει τις εμπορικές συγκρούσεις σε μία ανεξέλεγκτη κατάσταση. Σε όλους είναι γνωστές οι ασφυκτικές πιέσεις που δέχεται ο επικεφαλής της FED Πάουελ από τον πρόεδρο Τραμπ για περαιτέρω ισχυρή μείωση των επιτοκίων. Και είδαμε την επιβολή δασμών από τις ΗΠΑ προς την Ευρώπη, που θίγουν και ελληνικά προϊόντα.

Όλοι γνώριζαν εξ αρχής ότι ο Γερμανός Γενς Βάιντμαν, το “γεράκι” της ΕΚΤ, θα πει “όχι” σε ένα νέο πρόγραμμα αγοράς ομολόγων. Επανειλημμένα στο παρελθόν είχε πει ότι η κίνηση αυτή ισοδυναμεί με έμμεση κρατική ενίσχυση και αποθαρρύνει τις κυβερνήσεις από το να εφαρμόσουν αναγκαίες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις. Επίσης, είχε πει ότι το νέο πρόγραμμα ασκεί ισχυρότατες πιέσεις στις τράπεζες και στους αποταμιευτές.

Είναι γνωστό πως η επεκτατική πολιτική της ΕΚΤ, δεν συνοδεύεται από την ανάλογη δημοσιονομική πολιτική, λόγω των κανόνων λιτότητας. Επομένως, ο Ντράγκι την 1η Νοεμβρίου, κληροδοτεί στην Λαγκάρντ μια αμφιλεγόμενη εντολή για νέα ποσοτική χαλάρωση, δέκα μήνες μετά την διαγραφή του όρου από το λεξιλόγιο της ΕΚΤ. Τι συνέβη και η στροφή 180 μοιρών της ΕΚΤ, έγινε η τελευταία πολιτική πράξη του Μάριο Ντράγκι;

Η επιστροφή της ύφεσης

Η στροφή έγινε καθώς η Γερμανία εισέρχεται σε ύφεση. Στην πραγματικότητα, η δημοσιονομική “υγεία” της Γερμανίας εξασφαλίζεται με περικοπή των επενδύσεων, γεγονός που έχει ορατά αποτελέσματα στην κατάσταση των υποδομών. Σύμφωνα με τις τελευταίες προβλέψεις της γερμανικής κυβέρνησης, το ΑΕΠ θα αυξηθεί κατά 1,1% το 2020, αντί του 1,8% των προβλέψεων του περασμένου Απριλίου. Οι κλάδοι παραγωγής μηχανολογικού εξοπλισμού και αυτοκινήτων, οι οποίοι εξαρτώνται από τις εξαγωγές, είναι αντιμέτωποι με την ξαφνική πτώση της ζήτησης. Ο τομέας της βιομηχανίας τραβά προς τα κάτω το σύνολο της γερμανικής οικονομίας.

Εν μέσω ύφεσης, οι δημόσιες επενδύσεις μπορούν να περιορίσουν το κενό που δημιουργείται ανάμεσα στη ζήτηση και στην προσφορά. Ο Ντράγκι διαμήνυσε στις κυβερνήσεις ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες μπορούν να καθυστερήσουν, αλλά όχι να αποτρέψουν μία νέα ύφεση. Όσο οι εμπορικές αντιπαραθέσεις και οι γεωπολιτικές εντάσεις λειτουργούν σαν βαρίδι στο ΑΕΠ, όσοι έχουν περιθώρια δημοσιονομικών ελιγμών (βλ. Γερμανία) πρέπει άμεσα να αυξήσουν τις δαπάνες τους. Το μήνυμα αυτό ήταν προτιμότερο να δοθεί από τον Ντράγκι που φεύγει, παρά από την Γαλλίδα διάδοχό του.

Μετά την 12η Σεπτεμβρίου όμως, οι ανησυχίες πυροδότησαν ρευστοποιήσεις, κυρίως σε μακροπρόθεσμα ομόλογα Γερμανίας, Γαλλίας και Ολλανδίας. Πολλοί εκτιμούν ότι η νέα χαλάρωση γεννά κινδύνους έκρηξης της φούσκας στις αγορές των πλουσίων χωρών. Για τη Γερμανία δεν είναι παράδοξη η αρνητική στάση. Αυτό, όμως, που δεν περίμενε κανείς ήταν να συμμετάσχει στην επίθεση κατά της τελευταίας απόφασης του Ντράγκι, ο Γάλλος κεντρικός τραπεζίτης Φρανσουά Βιλρουά ντε Γκαλό. «Πιστεύω ότι προς το παρόν δεν χρειάζονται αγορές ομολόγων» δήλωσε σε ομιλία του στο Paris School of Economics.

Ωστόσο η απόφαση ωφέλησε τις χώρες που κινδυνεύουν από το περιβάλλον αρνητικών επιτοκίων. Στη διάρκεια του Σεπτεμβρίου, οι αποδόσεις των 10ετών γερμανικών και γαλλικών ομολόγων αυξήθηκαν 15 μονάδες βάσης, καταγράφοντας τη μεγαλύτερη μηνιαία άνοδο από τις αρχές του 2018.

Θα πρέπει να σημειώσουμε ότι περιβάλλον αρνητικών επιτοκίων, εμφανίζεται στην Ευρωζώνη και στην Ιαπωνία, όπου συγκεντρώνεται το 87% των αρνητικών επιτοκίων σε παγκόσμια κλίμακα. Το τραπεζικό σύστημα της Ευρωζώνης είναι σε δύσκολη κατάσταση και οι μετοχές των ευρωπαϊκών τραπεζών διαπραγματεύονται στα χαμηλότερα επίπεδα, εδώ και 30 χρόνια.

Η επιμονή στη λιτότητα

Η Γερμανία, έχει εξασφαλίσει δημοσιονομικό πλεόνασμα και αρνητικό κόστος δανεισμού. Έχει, λοιπόν, το περιθώριο να απορροφήσει την ήπια ύφεση. Οι λόγοι για την αλλαγή του οικονομικού κλίματος παρουσιάζονται ως εξωγενείς, δηλαδή οι εμπορικοί πόλεμοι, η ασάφεια ως προς το Brexit και η περιστολή της αμερικανικής νομισματικής πολιτικής. Όμως, αυτή είναι η μισή αλήθεια.

Η άλλη μισή αλήθεια αφορά την πολιτική ακαμψία της ίδιας της Γερμανίας και της ΕΕ, η οποία εξακολουθεί να επιμένει  σε δημοσιονομική περιστολή. Το εργαλείο της δημοσιονομικής πολιτικής δεν είναι διαθέσιμο, εφόσον η επιμονή στις πολιτικές λιτότητας δεν κάμπτεται από τη νέα συγκυρία. Ο σοσιαλδημοκράτης υπουργός Οικονομικών της Γερμανίας Όλαφ Σολτς προγραμματίζει περικοπές ύψους 25 δισ. ευρώ, προκειμένου να έχει ισοσκελισμένο προϋπολογισμό.

Τον περασμένο μήνα, ο επικεφαλής του βιομηχανικού λόμπι BDI προέτρεψε τη γερμανική κυβέρνηση να εξετάσει το ενδεχόμενο πρόσθετου δανεισμού για τη χρηματοδότηση δημόσιων επενδύσεων, καθώς το γερμανικό 30ετές ομόλογο έχει μηδενική απόδοση. Μερικοί πιστεύουν πως αυτές οι εξελίξεις θα αναγκάσουν την κυβέρνηση στο Βερολίνο να επανεξετάσει τη δέσμευσή της σε έναν απόλυτα ισοσκελισμένο προϋπολογισμό και να προχωρήσει σε μία στροφή από τη νομισματική στη δημοσιονομική πολιτική.

Άλλοι, όμως, θεωρούν πως η συγκυρία θα αξιοποιηθεί για την ολοκλήρωση της κεφαλαιαγοράς. Οι έκκληση Ντράγκι σηματοδοτεί πως η κρίση παραμένει στην Ευρωζώνη. Η Λαγκάρντ, δηλαδή, θα βρει το έδαφος στρωμένο, προκειμένου να δουλέψει για την οικονομική ενοποίηση. Το πρόβλημα που θα συναντήσει, ωστόσο, είναι η απαραίτητη διεύρυνση της αποστολής της ΕΚΤ, ώστε να μπορεί να συμβάλει στην ανάπτυξη, ζήτημα που ο απερχόμενος πρόεδρος δεν έθιξε.